天風證券：給予山西汾酒買入評級
(資料圖片僅供參考)
天風證券股份有限公司吳立近期對山西汾酒進行研究并發布了研究報告《業績符合預期，高質量經營趨勢不改》，本報告對山西汾酒給出買入評級，當前股價為243.58元。
山西汾酒(600809)
業績：23H1公司收入/歸母凈利潤分別為190.11/67.67億元（+23.98%/+35.00%）；23Q2公司收入/歸母凈利潤分別為63.29/19.48億元（+31.75%/+49.57%）。（符合此前業績預告）
青20/25引領23H1青花系列保持高增。23Q2中高價酒類（每升130元以上產品）/其他酒類分別實現營收44.99/17.66億元（中高價產品營收占比71.81%），提價紅利釋放下，中高端產品實現彈性增長。青花系列動銷表現優秀：公司預計23H1青花系列占比45%+（約85.55億元），而22H1青花系列占比39.78%（61億元），同比增速或達40%，高于公司整體增速；其中預計青花25延續高增，青花20次之，復興版則維持穩健增長。
H1省內依舊保持高增，H2省外有望提速發展。23Q2省內/外收入分別25.15/37.49億元（+41.28%/+26.42%），其中省內收入占比變動+2.64個百分點至40.15%（或與青25省內表現優秀有關），省外占比環比持平。H2省外有望依靠強品牌力&產品力實現加速逆勢擴張（我們預計公司全年省外占比提升1-2個點）。
優商扶商強化終端，經銷渠道量/質雙升。Q2直銷（含團購）/批發代理/電商分別實現收入0.21/59.00/3.43億元（同比-72.74%/+31.44%/91.97%），全國范圍內可控終端達120萬家；公司經銷商數量變動128家至3775家，平均經銷商規模為156.30萬元/家（同比+27.02%），經銷渠道量/質雙升。
費用平滑賦予利潤彈性，合同負債表現優秀。Q2公司毛利率/凈利率分別同比變動-0.61/+3.33個百分點至77.79%/30.96%，毛利率略降或與中高價位產品結構變化相關，凈利率提升或主因費用率下降明顯(隨量等費用下降/費用確認節奏等問題）：Q2銷售費用率/管理費用率分別同比變動-4.85/-0.08個百分點至11.06%/4.90%；Q2稅金及附加率同比-1.9pcts；合同負債方面，Q2合同負債同比/環比分別變動+9.09/+15.81億元至57.53億元（或與6.20提價下渠道提前備貨有關），蓄水池豐厚有望為H2業績確定性奠定基礎。
投資建議：管理層當前穩定，全年20%收入目標不改。短期看，我們預計公司23Q3/4季度收入表現平滑（Q4利潤端或因費用問題略承壓），23年收入增速20%目標不改；中長期看，在當前經營班子穩定背景下，公司或依賴品牌力&強產品力，在數字化加速布局下，實現價盤穩定&產品生命力持續向上，仍然為β潛在向上背景下有價值的標的?？紤]到公司Q2業績表現較好，我們上調盈利預測，我們預計公司23-24年歸母凈利潤分別為104.8/131.3億元（前值102.2/127.6億元），新增25年預測164.8億元，維持“買入”評級。
風險提示：批價波動風險；供貨效率不及預期；終端動銷不及預期
證券之星數據中心根據近三年發布的研報數據計算，華創證券沈昊研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預測準確度均值高達95.56%，其預測2023年度歸屬凈利潤為盈利109.21億，根據現價換算的預測PE為26.25。
最新盈利預測明細如下：
該股最近90天內共有42家機構給出評級，買入評級37家，增持評級5家；過去90天內機構目標均價為300.33。
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