開立醫療(300633)：超聲業績超預期 股權激勵提出微創外科高增長目標

事件：8月22 日晚，公司發布2023年半年度報告： 2023年上半年公司實現營業收入10.43 億元，同比增長24.87%；歸母凈利潤2.73億元，同比增長56.18%；扣非歸母凈利潤2.73 億元，同比增長67.97%；經營活動產生的現金流量凈額為1.51 億元，同比增長0.60%。

其中，2023 年第二季度公司實現營收5.70 億元，同比增長22.67%；歸母凈利潤1.35 億元，同比增長8.75%；扣非歸母凈利潤1.48 億元，同比增長29.82%；經營活動產生的現金流量凈額為1.03 億元，同比增長4.74%。

海外市場帶動超聲超預期增長，內鏡持續高速發展2023 年上半年，公司彩超產品的收入為6.49 億元，同比增長19.54%，收入占比為62.23%；彩超業務的毛利率提升3.00pct 至66.52%。其中，我們預計公司彩超在海外市場的收入增長超過30%，主要得益于國內疫情管控放開后彩超出口情況的改善以及公司新產品在歐美市場陸續獲得注冊認證；而公司彩超業務在國內的收入增速受到去年上半年大訂單的影響或有所下降。公司高端彩超產品S90 Exp（P80，S80）于2022 年10 月獲得CE 認證，于2023 年2 月獲得NMPA和FDA 注冊，新產品的上市預計將持續帶動超聲業務的整體增長。

(資料圖)

2023 年上半年，公司來自內窺鏡及鏡下治療器具的收入為3.77 億元，同比增長38.40%，收入占比為36.10%；該業務的毛利率提升4.06pct至73.82%。其中，我們預計公司軟鏡設備的收入同比增長超過40%，維持2021 年以來的高增長態勢；軟鏡下的治療耗材收入0.31 億元，同比增長36.90%；以硬鏡為核心的微創外科業務由于引進新團隊在上半年增速放緩。

此外，公司在2022 年12 月獲得血管內超聲（IVUS）診斷設備以及一次性使用血管內超聲診斷導管的NMPA 注冊證，我們預計該業務預計在2023 年全年貢獻超過1000 萬的收入。

規模效應逐步體現，企業盈利能力提升

近幾年來，隨著公司持續在超聲和內鏡兩大市場進行高端突破，公司銷售的綜合毛利率穩步提升。2023 年上半年，公司銷售的綜合毛利率提升3.76pct 至68.98%。與此同時，公司經營中規模效應逐步體現，2023 年上半年，公司的銷售費用率、研發費用率、管理費用率、財務費用率分別為22.19%、16.27%、5.31%、-3.06%，同比變化分別　　為-0.09 pct、-2.53pct、+0.20pct、-1.46pct，期間費用率整體下降3.88pct。

因此，公司凈利潤增速顯著高于收入增速，2023 年上半年，公司的凈利率（扣非歸母）提升6.71pct 至26.17%。

其中，2023 年第二季度的綜合毛利率、銷售費用率、研發費用率、管理費用率、財務費用率、凈利率（扣非歸母）分別為69.30%、22.06%、15.74%、5.30%、-4.33%、25.87%，同比變化分別為+0.02pct、-2.19pct、-1.77pct、-0.12pct、-1.03pct、+1.38pct。

展望全年，公司的綜合毛利率有望維持在69%附近，銷售費用率預估維持在22%附近，而研發費用率可能會在下半年有所提升。

堅定多產品線發展戰略，股權激勵提出微創外科高增長目標公司于發布2023 年半年度報告同日發布2023 年限制性股票激勵計劃（草案）。激勵計劃的激勵對象共計34 人，主要為公司微創外科業務團隊員工 （包含外籍員工）及董事會認為應當激勵的其他人員。

激勵計劃擬向激勵對象授予的股票數量為3,294,000 股，占激勵計劃草案公告日公司股本總額430,652,785 股的0.76%。激勵計劃限制性股票的授予價格為 22.18 元/股。

按照激勵計劃，YANG MEI 女士和Helga Schemm 女士分別享有激勵計劃限制性股票總數的48.48%和3.25%。YANG MEI 女士為公司引進的高級人才，現任公司微創外科業務的負責人，曾在業內知名企業擔任多年的領導管理職務，并帶領團隊創造優秀的業績；HelgaSchemm 女士為公司微創外科業務的海外研發管理人才，在外科腔鏡領域具備豐富的研發管理經驗。

激勵計劃的考核年度為 2023-2026 年四個會計年度，考核的業績指標為公司在中國大陸地區外科業務總收入。估計公司2022 年度在中國大陸地區外科業務總收入為5800 萬元。若要獲得激勵計劃限制性股票在公司層面100%的歸屬比例，2023-2026 年度公司在中國大陸地區外科業務總收入分別不低于1 億元、1.45 億元、2.5 億元、4 億元，對應2023~2026 年度公司該業務的同比增速分別不低于72.41%、45.00%、72.41%、60.00%。若要獲得激勵計劃限制性股票在公司層面80%的歸屬比例，2023-2026 年度公司在中國大陸地區外科業務總收入分別不低于0.8 億元、1.16 億元、2 億元、3.2 億元，對應2023~2026年度該業務的同比增速分別不低于37.93%、45.00%、72.41%、60.00%。

近幾年，公司超聲業務穩健增長，內鏡業務快速發展，其中微創外科業務收入近兩年均保持翻倍增長。在微創外科領域，公司目前已推出4K 白光和4K 熒光硬鏡。根據臨床需求，公司配套已有的腹腔鏡超聲、消化內鏡產品，在肝膽外科推出“超腹聯合”解決方案，在胃腸外科推出“雙鏡聯合”解決方案，并配套數字化手術室，這些創新的臨床解決方案將構成公司在微創外科領域的獨特競爭優勢。

盈利預測與投資評級：基于公司核心業務板塊分析，我們預計2023-2025 年公司營業收入分別為21.82 億/26.99 億/33.42 億 元，同比增速分別為23.77%/23.72%/23.81%；歸母凈利潤分別為5.08 億/6.39 億/8.17 億 元，同比增速分別為37.24%/25.85%/27.85%；EPS 分別為1.18/1.48/1.90 元/股，按照2023 年8 月22 日收盤價對應2023 年35.83倍PE。維持“買入”評級。

風險提示：醫療反腐影響醫院設備招標的風險；研發進展及銷售推廣不及預期的風險；匯率波動風險；行業政策風險

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