海大集團(002311)：魚粉價創新高水產料龍頭優勢凸顯

2023-08-04 15:04:23 來源：華泰證券股份有限公司

水產料經營優勢穩固，維持“買入”評級

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魚粉漲價有望凸顯公司的配方優勢和水產料成長優勢、助力公司的水產料銷售實現超行業增長，我們預計23Q2 公司的水產料銷量或已恢復同比增長。

考慮到豬周期磨底或拖累公司生豬養殖業務盈利，我們下調公司2023/24年歸母凈利潤預測至32.78 億元/43.43 億元（原為45.55 億元/51.70 億元），維持2025 年歸母凈利潤預測為60.02 億元，對應EPS分別為1.97/2.61/3.61元。參考2023 年可比公司Wind 一致預期32 倍PE 均值，考慮到公司的飼料行業龍頭地位及多元發展前景，給予公司2023 年32 倍PE 估值，目標價63.04 元，維持“買入”評級。

魚粉價格創新高，公司配方優勢凸顯

魚粉是水產飼料的重要原料之一，添加比例約10%~30%，其中特水料中的添加比例高于普水料。受秘魯（魚粉主要供應國）上半年捕撈暫停的影響，全球魚粉價格自年初以來持續上漲，其中Q2 以來魚粉價格加速上漲并創出歷史新高。而海大集團作為水產飼料行業的龍頭，已經通過研發創新實現了配方的優化、可大幅減少對魚粉的依賴。我們預計，魚粉漲價有望凸顯公司的配方優勢和水產料成本優勢，從而助力公司水產料銷售實現超行業增長。

飼料主業逆流而上，4000 萬噸目標兌現可期

受魚價低迷的影響，2023H1 國內水產料行業景氣承壓、銷量持續同比下降，其中普水料壓力更為明顯。公司作為水產料龍頭企業，有望憑借其研發優勢、采購優勢、產業鏈綜合服務優勢而實現逆勢擴張。我們預計23Q2 公司的水產料銷量或已恢復同比增長。另外，參考2014 年至2017 年的歷史經營情況，我們預計玉米、豆粕等原料的降價或有利于公司的飼料業務毛利率上行。

考慮到飼料行業競爭加劇、中小飼企加速淘汰、低迷豬價或使得部分大型飼企背負現金流壓力，而公司的養殖包袱較輕、壓力較小，公司有望在2026年實現4000 萬噸的飼料銷量目標、2022~2026 年復合增速約15%~19%。

多元發展探索第二成長曲線

2022 年，公司的生豬養殖規模已達320 萬頭。同時，公司利用其種苗、飼料和動保產品優勢，聚焦公司已具備整體優勢的對蝦工廠化養殖和生魚養殖，2022 年實現營業收入約11 億元（yoy+78%）。我們認為，公司在生豬養殖上已經探索出了期貨套保以鎖定外購仔豬育肥盈利的模式經驗、有望更好的應對低迷豬價的沖擊。公司的生豬養殖規模中期或可擴張至500 萬頭；錯位競爭優勢和銷區周邊布局或可護航對蝦工廠化養殖業務繼續擴張。

風險提示：原料價格波動超預期、下游養殖景氣不及預期、飼料行業競爭加劇、極端天氣影響水產養殖規模/盈利、等。

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