魯陽節能(002088)：下游經濟效益偏弱之下 陶纖量價承壓
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本報告導讀：
公司23 年中報略低于預期，下游客戶經濟效益偏弱壓制陶瓷纖維的量價，公司產品戰略上分大宗品和結構品兩條腿走路，擴產仍在持續。
投資要點：
維持“增持” 評級。公司上半年實現營收15.58億元，同比-2.21%，實現歸母凈利2.47 億元，同比-22.25%，略低于預期。考慮到陶瓷纖維量價仍承壓，下調23-25 年EPS 至1.20（-0.21）/1.46（-0.20）/1.68（-0.29）元，參照可比公司24 年PE15 倍，目標價調整至21.90 元。
陶纖需求受下游資本開支壓制，低端市場供給過剩，增收仍有壓力。
23H1 公司實現陶瓷纖維收入14.52 億元，同比+3.14%，主力陶纖產品增收能力呈現放緩趨勢，我們認為原因在于，陶瓷纖維作為耐材和下游客戶資本開支意愿相關度較高，傳統高溫工業經濟效益下行的大背景下陶纖的需求偏弱，且低端保溫產品供給增加價格難有起色。
盈利同比承壓，成本緩解被價格壓制和費用提升侵蝕。23H1 公司陶瓷纖維毛利率34.28%，同比-2.87pct，同時公司整體凈利率15.88%，同比-4.10ct。從成本結構看，我們預計原材料中氧化鋁以及燃動力成本同比下行，成本壓力緩解，但下游客戶盈利較弱壓制陶纖價格，且上半年銷售費用增長也比較明顯，23H1 銷售費率6.8% ， 同比+1.72pct，費用和價格壓力下，盈利同比仍偏弱。
戰略上分大宗品和結構品兩條腿走路，擴產仍在持續。公司產品戰略上一方面繼續保持高端耐火市場“產品+服務”的競爭策略，積極開拓新的應用客戶，另一方面在低端保溫市場以走量為先，繼續提升份額，Q2 內蒙二期8 萬噸陶瓷纖維毯開始建設，擴產提速。
風險提示：新應用場景拓展不及預期，行業新增供給超預期。
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