深度*公司*海螺水泥(600585)：Q2業(yè)績(jī)亮眼 底部思維尋龍頭價(jià)值

(相關(guān)資料圖)

公司于8 月21 日發(fā)布2023 年中報(bào)，上半年實(shí)現(xiàn)收入654.36 億元，同增16.28%；歸母凈利64.68 億元，同降34.26%。Q2 公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利39.18 億元，同降20.28%，降幅較Q1 顯著收窄。業(yè)績(jī)表現(xiàn)較亮眼，維持公司買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)

份額穩(wěn)步回升，利潤(rùn)率環(huán)比恢復(fù)。根據(jù)公司中報(bào)，上半年公司實(shí)現(xiàn)自產(chǎn)水泥及熟料銷(xiāo)量1.30 億噸，同比增長(zhǎng)1.78%；而上半年全國(guó)水泥產(chǎn)量9.53 億噸，同比增長(zhǎng)1.3%（同口徑），公司自產(chǎn)水泥及熟料銷(xiāo)量增速跑贏全國(guó)水泥產(chǎn)量增速，這說(shuō)明公司的市場(chǎng)份額在穩(wěn)步回升。我們測(cè)算公司上半年單噸水泥價(jià)格305.7 元/噸，噸成本224.0 元/噸，噸毛利81.7 元/噸，噸三費(fèi)32.5 元/噸；分別同比-42.5 元/噸、-7.4 元/噸、-35.2 元/噸。上半年水泥業(yè)務(wù)毛利率27.94%，同比下降6.26pct，環(huán)比上升4.37pct。成本的詳細(xì)拆分方面，噸原材料37.0 元/噸，噸燃料動(dòng)力141.3 元/噸，噸折舊15.1 元/噸，噸人工+其他合計(jì)是30.0 元/噸；分別同比-1.0 元/噸、-7.1元/噸、0.6 元/噸、-0.3 元/噸。煤炭采購(gòu)?fù)扔兴陆担欢ǔ潭染徑饬藘r(jià)格壓力。

骨料業(yè)務(wù)增長(zhǎng)亮眼，毛利占比進(jìn)一步提升。上半年公司骨料業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，新增骨料產(chǎn)能2,160 萬(wàn)噸、商混產(chǎn)能780 萬(wàn)方、光儲(chǔ)裝機(jī)容量38MW。骨料及機(jī)制砂業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入16.88 億元，同增116.84%，毛利率57.55%，上升1.78 個(gè)百分點(diǎn)。

公司骨料業(yè)務(wù)收入占比達(dá)到2.58%，毛利占比達(dá)到7.64%，已成為公司重要的收入和利潤(rùn)支撐。

需求企穩(wěn)仍有挑戰(zhàn)，或需底部思維看海螺水泥。二季度以來(lái)全國(guó)水泥均價(jià)持續(xù)下跌，當(dāng)前的情形下水泥需求企穩(wěn)回升仍然具備挑戰(zhàn)，需要基建或地產(chǎn)集中發(fā)力拖底穩(wěn)增長(zhǎng)，但當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下基建與地產(chǎn)發(fā)力均具備難度，或應(yīng)以底部思維看待水泥股。海螺水泥當(dāng)前0.74 倍PB，破凈且?guī)缀跆幱跉v史最低分位數(shù)水平，估值已相當(dāng)便宜。另一方面，我們測(cè)算2021 年海螺水泥噸凈利112.2 元/噸，高于行業(yè)平均48.9 元/噸，2022 年噸凈利57.1 元/噸，高于行業(yè)平均30.83 元/噸。我們預(yù)計(jì)海螺水泥較行業(yè)平均的成本優(yōu)勢(shì)在中樞的40 元/噸附近，按照全行業(yè)盈虧平衡，僅海螺水泥盈利估計(jì)，公司利潤(rùn)底部在112 億元附近，隨著行業(yè)出清加速，公司市場(chǎng)份額有望提升，利潤(rùn)有望企穩(wěn)回升。

估值

考慮二季度以來(lái)水泥價(jià)格持續(xù)下滑，我們調(diào)整公司盈利預(yù)測(cè)。預(yù)計(jì)2023-2025 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1,369.84、1,449.30、1,505.74 億元；歸母凈利150.79、16058、179.01億元；每股收益分別為2.85、3.03、3.38 元，對(duì)應(yīng)市盈率9.0、8.4、7.6 倍。

評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

煤炭?jī)r(jià)格上漲，水泥需求回落，格局惡化。

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